（转自：樊继拓投资策略）

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　　策略不雅点：可能重演14年下半年

　　昨年9月以来，市集的发达和盈利脱钩，这一特征和2013-2015年相配访佛。2011-2012年通缩前期，股市熊市，2014-2015通缩后期，股市牛市。背后的原因是，在PPI下降的初期，盈利的负面影响占主导，但PPI下降到负值足够长本领后，政策和流动性身分可能会执续改善，导致股市发达和盈利脱钩。对比种种利率，能够看到，当下的10年期国债利率唯有2014年的一半傍边，而且畴昔2年下降的速率幅度也不弱于2014年。钞票荒的环境下，还是对市集产生影响的是保障资金，咱们觉得后续随时可能会加强的是住户资金。2014年7月防止后的牛市，过自后看并不是盈利强的牛市。但在指数刚防止的2014年7月，经济贪图出现了贯穿多个月的执续反弹，比如2014年4-7月的PMI执续反弹。与此同期，更紧要的是2014年Q2，房地产政策赫然转向积极，宇宙各地放开限购。当下的“反内卷”政策是积极的信号，但力度上弱于14年7月的地产政策拐点。是以，计谋上咱们觉得下半年会出现访佛2014年下半年的行情，但战术上，这里的防止可能不会很顺畅。

　　（1）2014-2015年，PPI执续下行，但牛市越来越强。昨年9月以来，市集的发达和盈利脱钩，这一特征和2013-2015年相配访佛。2011-2015年，经济从高点回落，PPI从通胀的状态插足执续通缩，各行业有产能弥漫得志。PPI从高位回落到通缩的初期（2011-2012年），股市是熊市，然则通缩的后期（2014-2015年）股市是牛市。从当下的PPI数据也能看到，2021-2023年，陪伴PPI的下降，股市执续下落，但近期天然PPI依然有下降的压力，股市反而很强。

　　背后的原因是，在PPI下降的初期，盈利的负面影响占主导，但PPI下降到负值足够长本领后，政策和流动性身分可能会执续改善，导致股市发达和盈利脱钩。昨年9月以来，咱们能够赫然看到，经济预期的下降、房地产数据和PPI数据的波动对股市影响越来越小，这可能意味着股市还是插足了访佛2013-2015年的阶段。

　　（2）宏不雅层面的钞票荒可能杰出了2014年。如果是流动性和政策驱动的牛市，那么钞票荒的逻辑就会比盈利的逻辑更紧要。如果对比种种利率，能够看到，当下的10年期国债利率唯有2014年的一半傍边，而且畴昔2年下降的速率幅度也不弱于2014年。何况谈判到目下的房地产市集弱于2014年，是以钞票荒可能比2014年更严重。

　　钞票荒的环境下，还是对市集产生影响的是保障资金，咱们觉得后续随时可能会加强的是住户资金。2020年疫情以来，住户进款加多较快，之前流入股市较少，咱们觉得主如果因为股市尚未变成相识的赢利效应。跟着昨年9月，股市熊转牛以来，股市的赢利效应渐渐企稳，住户资金加快流入的要求迟缓具备，下半年需要重心追踪。

　　（3）短期来看，微不雅层面的变化还莫得14年7月那么大。2014年7月防止后的牛市，过自后看并不是盈利强的牛市，上市公司ROE从2014年Q2运转再次下降，何况执续到2016年头。但在指数刚防止的2014年7月，经济贪图出现了贯穿多个月的执续反弹，比如2014年4-7月的PMI执续反弹。与此同期，更紧要的是2014年Q2，房地产政策赫然转向积极，宇宙各地放开限购。7月以来投资者对房地产政策和“反内卷”政策体恤度较高，这是乐不雅的迹象，但力度比较2014年7月的房地产政策变化尚且更弱。

　　微不雅流动性层面，2014年7月防止之前融资余额执续增长，比指数更早立异高，并在指数防止后加快流入。住户股票开户数和指数同步回升。最近1个季度，融资余额、证券私募刊行回升，不外合座住户资金流入力度尚且弱于2014年7月。

　　（4）当下的判断：计谋上圈套下访佛2013和2019年，后续有较大的概率发展为访佛2014年下半年的全面牛市。但战术层面，指数快速防止昨年10月8日以来触动区间还需要本领。计谋上，当下的触动市的特征有：估值位置偏低、上市公司盈利偏弱、政策基调积极、种种主题契机活跃，这些更像2013年-2014年中庸2019年，最终的结局大致率是更全面的牛市。但战术层面，对比之前触动市升级为全面牛市临界点（2014年7月和2020年7月）的催化身分。目下经济高频贪图和政策均莫得出现短期超预期的变化，料想快速防止概率不高。咱们觉得，市集在7月可能还会有触动回撤，不外幅度可控。Q3后期或Q4，盈利和政策层面，如果有一个往乐不雅标的迁移，市集有望纪念牛市状态。

　　  （4）近期建树不雅点：季度内偏价值，等Q3后期再加多弹性行业建树。

　　建树作风揣测：7月季报期，作风容易旋即高下切。新消耗投资方法和AI投资方法有雷同的所在：王人是少部分公司功绩和产业逻辑较好结合，其他大批二三线标的大多是估值设立。由此导致股价过度扩散后，在接近季报期，通常会出现阶段性回撤。不外由于产业逻辑依然成立、其他行业盈利不彊，是以可能还会有第二波或第三波契机。AI经历过一个季度的休整，渐渐插足左侧不雅察区。参考13-15年移动互联网的训诲，休整1-2个季度后可能还会再有发达。金融周期中银行可以执续超配，其他的金融周期不雅察政策变化，咱们觉得年内可能会出现访佛2014年Q4的行情，新增经济政策和住户增量资金流入可能会共振。

　　建树行业揣测：（1）进可攻退可守（银行、非银）：国际经济敏锐性低，国内务策敏锐性高；指数权重比较投资者建树比例大；始终破净个股占比多，市值处分受益标的。（2）房地产（左侧布局新一轮政策）：估值位置偏低；稳增长政策可能还有新增举措，股价发达可能要等政策变化。（3）有色金属：产能样式强，经济弱受影响小，经济强或政策多受益；里面黄金稀土等受益于地缘样式的细分行业可能有所发达。（4）传媒：AI季度休整尾声，传媒估值性价比可以，AI下一波体恤期骗变化；（5）军工：寥寂的需求周期，表里部非常环境下，军工可能会有执续的主题事件催化。

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　　本周市集变化

　　本周A股主要指数大多高潮，其中创业板50（2.65%）、创业板指（2.36%）、中证500（1.96%）涨幅靠前，上证50（0.60%）、中小100（0.73%）、沪深300（0.82%）涨幅靠后。申万一级行业中，房地产（6.12%）、钢铁（4.41%）、非银金融（3.96%）领涨，煤炭（-1.08%）、银行（-1.00%）、汽车（-0.41%）跌幅居前。看法股中，固态电板（16.98%）、氢动力（13.81%）、稀土永磁（9.60%）领涨，云尔办公（-7.65%）、特朗普看法股（-2.71%）、收罗安全（-2.34%）领跌。

　　风险身分：房地产市集超预期下行，好意思股剧烈波动，历史规则可能会失效。

　　本敷陈完竣版请参考信达策略团队发表的研报全文。

　　本文源自敷陈：《可能重演14年下半年》

　　敷陈发布本领：2025年7月13日

　　发布敷陈机构：信达证券连络设备中心

　　敷陈作家：樊继拓 S1500521060001  ；李畅 S1500523070001

　　稀零声明

　　分析师声明

　　讲求本敷陈一谈或部安分容的每一位分析师在此声名，本东谈主具有证券投资征询执业经验，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师，以竭力的事业立场，寥寂、客不雅地出具本敷陈；本敷陈所表述的扫数不雅点准确响应了分析师本东谈主的连络不雅点；本东谈主薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本敷陈中的具体分析意见或不雅点平直或迤逦联系。

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包袱剪辑：王其霖